中概股私有化再下一城：天合光能估值低於A股同行求回歸

　　截至發稿前，天合光能市盈率僅為20倍。而在A股，隆基股份市盈率為68倍﹔陽光電源市盈率為40倍﹔向日葵市盈率達63倍

　　■本報記者 於 南

　　全球出貨量第一的光伏企業、中概股——天合光能日前對外宣布，公司收到了天合光能董事長兼首席執行官高紀凡和興業銀行股份有限公司旗下上海興晟股權投資管理有限公司（以下合稱為“買方”）發來的一封初步無約束性收購提議書（以下簡稱提議書）。

　　根據這份提議書的表述，買方計劃擬以0.232美元每股普通股，或11.6美元每份ADS（美國存托憑証，每份“ADS”代表50股普通股）的價格，收購天合光能上市公司除買方已經持有的股份外的所有流通股，包括美國存托憑証形式的普通股。

　　據悉，天合光能董事會目前已就收到的這份提議書成立了特別委員會（成員為公司獨立董事邵孝恆和趙謙）。此外，根據天合光能官網發布的信息，公司董事會成員（不包括高紀凡）目前正在審查和評估該提議書，且尚未作出任何決定。

　　盡管受限於“美國塞班法案”（Sarbanes-Oxley Act,），除上述由獨立董事組成的董事會特別委員會外，目前包括高紀凡在內的任何天合人士都無法就此次事件給予評說。但種種跡象仍然顯示，全球出貨量第一的光伏企業——天合光能已向外界釋放了其欲啟動私有化的信號。

　　市場地位與估值不匹配

　　去年以來，越來越多的中概股著手實施私有化，在天合光能所處的光伏領域，也已有另一家中概股——晶澳太陽能，於今年6月8日率先啟動了私有化進程。

　　在業界看來，天合光能謀求私有化的目的與其他中概股大致相同，也不外乎“爭取更高的估值”以及“把握時機”。

　　據《証券日報》記者查詢，以截至發稿前的收盤價10.53美元/ADS計算，天合光能總市值為8.97億美元，約合58億元人民幣，市盈率為20倍。

　　相比之下，在A股，作為天合光能的“同行”，隆基股份市值則高達240億元，市盈率為68倍﹔陽光電源市值達170億元，市盈率為40倍﹔向日葵市值為70.5億元，市盈率達63倍……

　　然而，在巨大的市值、市盈率差異背后，上述提及的A股標的，無論從營收、產能、市場佔有率等方面來看，都遠不及全球出貨量第一的天合光能。

　　公開資料顯示，在經歷了行業“寒冬”后，天合光能於2014年扭虧為盈，全年實現營業收入22.86億美元，同比增長28.8%﹔毛利潤為3.86億美元，同比增長76.7%。在此基礎上，公司光伏組件2014年出貨量達到3.66GW，同比增長41.9%。而也正是在這一年，根據相關專業機構的統計，天合光能年出貨量躍升為全球第一。

　　2015年以來，受益於行業的回暖，天合光能依然保持著增長。今年第三季度，天合光能總出貨量超過了1.7GW，較上一季度環比增長38.3%，較去年同比增長60.1%。在此基礎上，公司還大幅提高了全年出貨量目標，從此前上調后的4.9GW至5.1GW，提高到5.5GW至5.6GW。同時，天合光能宣布，從2005年至2015年第三季度，公司累計出貨量已高達15GW，且其市場份額已從2005年的1%提升至2015年的10%以上（預計）。

　　雖然天合光能目前並未就私有化發表評說，回歸A股則更未提上日程，但幾乎可以肯定的是，憑借其行業地位，若順利完成私有化及回歸A股，天合光能便可獲得比現在更高的估值。

　　但如同所有中概股所面臨的問題一樣，天合光能私有化之路仍將漫長坎坷。“私有化必須有雄厚的資金保駕護航﹔此外，從私有化退市到回歸A股需經歷私有化、解除紅籌架構、借殼A股等步驟，光是組建特別委員會、聘請獨立的特別委員會顧問到完成簡易合並就要耗費4個月左右的時間。從目前完成私有化的中概股情況來看，很少有公司能在短期內完成，通常要耗時近一年，甚至更長時間。”某券商人士向《証券日報》記者表示。

　　啟動私有化時機恰當

　　除了“謀求更高估值”，對於天合光能私有化而言，把握啟動時機也非常關鍵。

　　根據美國市場相關要求，提出私有化的股東在收購流通股時需全部以現金進行，並且收購方必須向中小股東提供基於當期股價的溢價。因此，上述提議書中給出的11.6美元/ADS，較天合光能12月11日的收盤價溢價了21.5%，較過去90個交易日平均收盤價溢價了20.2%。

　　“根據現有信息，以及考慮存在很多變量，我們很難推算出天合光能私有化所需支付的成本。”不過，上述券商亦向記者表示，“在股價較低時，私有化所需付出的代價也較低。總體來看，天合光能抓住了一個不錯的時機”。

　　據《証券日報》記者查詢，在2006年12月份成功上市后，天合光能股價於2007年達到了頂峰的36美元/ADS。但此后的幾年間，雖幾經浮沉，公司股價卻從未再有突破。即便是在形勢反轉的2014年-2015年，天合光能股價也僅徘徊在9美元/ADS-13美元/ADS之間。

　　這或許令天合光能感到了不公，事實上，除了上述提及在2015年實現的營收、出貨量、市場佔有率等成績外，天合光能也在努力提升利潤率，公開資料顯示，2015年以來，天合光能發布了兩款採用了PERC技術的高效組件（60片156mm×156 mm規格）——多晶組件Honey Plus和單晶組件Honey M Plus﹔推出了無框、雙面2.5mm玻璃設計的雙玻DUOMAX組件﹔發布了由其主導的超薄玻璃SEMI國際標准（標准編號為SEMI PV63-0215）﹔推出了適用於日本住宅的單晶硅型太陽能高效率電池“SPACEMAX”﹔而就在不久前的11月份，天合光能還宣布，經第三方權威機構測試，其自主研發的156×156 mm2大面積P型多晶硅太陽電池光電轉換率達到21.25%，創造了世界紀錄。