股票發行注冊制改革 不是“脫?野馬式改革”

12月9日，國務院常務會議審議通過了擬提請全國人大常委會審議的《關於授權國務院在實施股票發行注冊制改革中調整適用<証券法>有關規定的決定（草案）》，這表明，在《証券法》修改進程遲緩的背景下，中央決定以人大對國務院授權的方式推進注冊制改革。筆者認為，這對於明確和穩定市場預期是一個積極信號。我們既然決定了要搞注冊制改革，就不要畏首畏尾，不要因一些技術性問題而擱置。

推進股票發行注冊制改革是中共十八屆三中全會決定的明確要求，也是2015年《政府工作報告》確定實施的重要任務，並且，實施注冊制改革對於解決股票市場諸多內在矛盾具有顯著的牽引作用。到明年3月舉行十二屆全國人大四次會議之前，如果注冊制改革沒有眉目，不僅在一定程度上損害政府信用，也會影響與之相關的其它改革事項。因此，及時啟動“授權”步驟，將《証券法》修改進程與注冊制改革脫鉤，是有為政府的正確選項。

需要特別說明的是，注冊制改革不會是一場“脫?野馬式的改革”，這體現在三個層面上：

一是改革本身要穩定有序。

第一，改革要依法進行，全國人大對國務院授權就是為了使改革於法有據。第二，改革要按既定程序進行，國務院獲得全國人大授權后，將就具體事項做出制度性安排﹔隨后，監管部門會將注冊制的一整套規范措施公開征求意見，然后公布實施。第三，實施注冊制后，要確保新體制下不存在“監管真空”。“放”是為了釋放市場活力，絕不是要釋放違法違規的魔鬼。為此，一方面，監管者要著力加強事中事后監管﹔另一方面，要通過完善立法，強化民事賠償制度，讓違法者付出高昂的成本和代價。

二是要保障市場穩定運行。

市場穩定運行取決於兩個基本條件，一是供需基本平衡，二是信息充分披露。應該說，注冊制改革除了解決政府與市場關系定位的訴求外，就是要通過制度安排，解決供需平衡和信息披露的問題。在“理想的注冊制狀態”之下，發行人可以根據市場信號的指引，自主選擇何時發行、以什麼價格發行、發行多大規模﹔投資者也可以根據發行人信息披露的指引，自主決定何時入市，是否申購股票。

可見，注冊制改革是為供需平衡和信息充分披露“開路”和“保駕”的﹔如果因注冊制改革導致市場嚴重失衡，造成市場嚴重不穩，就得不償失了。

有人認為，隻要注冊制一實施，就會一下子放開新股發行節奏和價格，就會出現新股大規模擴容，這是對改革的誤解，是一種想象。注冊制改革初期，不可能進入“理想狀態”，從防范金融風險和穩定市場的立場出發，監管者仍將對發行節奏和價格實施必要的宏觀管理和調節。

三是新舊體系要平穩銜接、平穩過渡。

目前，注冊制改革各項准備工作已在積極推進，一攬子規范性措施均在起草和完善之中。近期，証監會對核准制下的新股發行制度再一次進行調整，為新舊體系銜接“鋪軌修路”。

待各項准備工作到位后，國務院即可正式宣布啟動注冊制改革。筆者預計，具體時點不會晚於明年3月末。在新機制下，企業發行股票將向交易所提出申請，由交易所審核並報証監會注冊。在注冊制實施之前，企業發行股票仍遵循現行規定，証監會仍對新股發行實施審核，新股發行受理工作不會停止。注冊制實施后，現有在審企業排隊順序不作改變，確保審核工作平穩有序過渡。

截至12月3日，証監會受理首發企業694家，其中，已過會企業58家，未過會待審企業616家，中止審查企業20家。按照平穩過渡的安排，未過會待審的616家企業，一部分將在核准制的規范下通過証監會的審核，一部分將在注冊制的規范下通過交易所的審核和証監會注冊。當然，也會有一部分公司不能通過審核和注冊。