新三板企業融資潛伏“對賭抽屜協議”

　　新三板企業“對賭”風險有多高？近日，有接受《証券日報》記者調查的多位人士提及，在再融資的過程中，挂牌企業參與對賭的現象仍比較突出，且“轉板如果沒有定論，對賭風險將有大面積爆發的可能。”

　　清科旗下數據庫私募通提供給《証券日報》記者的數據顯示，今年以來，在新三板挂牌的企業中，有VC/PE支持的企業共有949家，其中，IT行業有162家，機械制造行業有134家，互聯網行業有120家，此外，生物技術/醫療健康行業、清潔技術行業和娛樂傳媒行業的企業，擁有VC/PE股東的數量也較多。

　　今年8月8日，全國中小企業股份轉讓系統發布了《挂牌公司股票發行常見問題解答（三）——募集資金管理、認購協議中特殊條款、特殊類型挂牌公司融資》的通知，其中，“挂牌公司股票發行認購協議中簽訂的業績承諾及補償、股份回購、反稀釋等特殊條款（以下簡稱“特殊條款”）應當符合哪些監管要求”中規定，認購協議不存在以下情形：挂牌公司作為特殊條款的義務承擔主體﹔限制挂牌公司未來股票發行融資的價格﹔強制要求挂牌公司進行權益分派，或不能進行權益分派﹔挂牌公司未來再融資時，如果新投資方與挂牌公司約定了優於本次發行的條款，則相關條款自動適用於本次發行認購方﹔發行認購方有權不經挂牌公司內部決策程序直接向挂牌公司派駐董事或者派駐的董事對挂牌公司經營決策享有一票否決權﹔不符合相關法律法規規定的優先清算權條款﹔其他損害挂牌公司或者挂牌公司股東合法權益的特殊條款。挂牌公司應當在股票發行情況報告書中完整披露認購協議中的特殊條款﹔挂牌公司的主辦券商和律師應當分別在“主辦券商關於股票發行合法合規性意見”、“股票發行法律意見書”中就特殊條款的合法合規性發表明確意見。

　　這在當時，被解讀為嚴格禁止挂牌企業參與對賭，但是，有市場人士在接受《証券日報》記者採訪時稱，從當前的執行效果來看，效果可能並不理想。

　　有不願署名的券商人士對《証券日報》介紹，雖然監管部門對挂牌企業參與對賭有披露的要求，但在執行過程中，“很多公司不願意披露，原因在於如果披露這些協議，（挂牌或再融資）審核會比較慢，而且，企業的融資分批進行，這次的加了對賭協議，會讓以前參與投資但沒設對賭條款的投資機構有想法。”該人士稱，因此，“企業對賭都是‘抽屜協議’，就算一次融次中進來多家投資機構，每家的條款也各不相同”。

　　另有資本市場人士對《証券日報》記者解釋，從他的觀察來看看，新三板再融資與轉板挂鉤的對賭比較常見，“（再融資對賭）直接與業績增長挂鉤，而業績增長挂鉤主要瞄准轉板，”

　　上述人士稱，基於對資金的需求和概念預期的制造，“還有（挂牌企業）主動傳關於轉板政策的消息，這是一個大家互相‘哄著玩’的游戲，投資機構為了轉板暴利，企業為了圈錢，如果沒有對賭，基本沒有（機構）願意參與新三板再融資，新三板流動性太差”。

　　香頌資本董事沈萌在接受《証券日報》記者採訪時稱，完不成（業績對賭）的企業往往資質都很差，如果完不成業績對賭，（投資機構）不是自認倒霉就是訴訟解決，但這種對賭不屬於被保護的正當權益。對賭后患無窮，但巨大的利益誘惑，還是吸引很多機構的。他判斷，轉板如果沒有定論，可能會大面積發生（對賭失敗）。