保險資管協會巢洋：險資大權益投資謀變

　　買、買、買！近段時間，保險資金在資本市場上頻頻出手，不只是買賣股票，更多的是涉足優質龍頭公司的股權。股權並購案例中，有刀光劍影也有和風細雨。該如何看待未來幾年走勢，需要聽聽有望成為資本市場上最豪氣的大買家保險資金的聲音。為此，記者專訪了中國保險資產管理業協會IAMAC投研負責人聯席會主席巢洋。

　　2015年險資投資收益預計超7%

　　2015年保險業總資產和資金運用余額持續快速增長，權益類資產和另類投資資產收獲頗豐，整體投資收益率有望突破7%。

　　問：2015年險資投資的總體收益如何？呈現哪些新特點？

　　巢洋：2015年，保險資產規模進一步擴大，已超過12萬億。截至11月保險資金運用余額為10.85萬億，較年初增長16.31%。據估算，2015年行業整體投資收益率預計將超過7%，同業交流時，有的公司的投資收益率預計超過10%。整個保險業的投資收益十分亮眼。

　　2015年，保持資產配置結構進一步豐富，除了銀行存款、債券、股票和基金等傳統投資領域，另類投資成為今年險資投資的重點之一。截至11月，另類投資佔比接近23%，較去年同期提高近2.5個百分點。另類資產快速增長,主要受益於近年險資資產配置的多元化戰略,以及獲得的優質資產。但是,近期低利率環境下的“資產荒”，客觀上使得未來固定收益類資產和另類投資難度加大,保險公司已經在戰略上逐步提升權益類資產投資佔比。同時,預計2016年到期資產加上新增資金將規模很大，這也對資產配置提出更高的要求。

　　將從單一的二級市場股票投資

　　轉變為股權+股票的大權益投資

　　僅是高拋低吸，對於險資而言或將成為過去。持有股票的同時，股權定價功能也將顯現。權益投資涵蓋股權、股票和基金等相關金融產品。

　　問：2015年的驕人成績單，如何在2016年得到延續？據了解許多保險資產管理公司，已經調低了明年投資收益預期。

　　巢洋：應時而變。保險資金在保持長期穩定投資的同時，會根據環境等變化，調整合理的投資預期。

　　盡管2015年保險全行業投資收益率水平創近幾年新高，但我們也看到了一些對未來發展的潛在影響因素：首先，利率或將面臨長周期的下行，這對以固定收益類資產為主體、利率敏感性較強的保險資產配置而言是一個長期性的嚴峻挑戰。由於降息預期將持續存在，2016年債券市場基本不會出現較大的投資性機會。后續債券收益率進一步下行，挑戰歷史新低，仍是大概率事件。目前保險行業銀行存款、債券、債權等固定收益類投資佔比盡管相比前幾年有所下降，但仍維持在70%左右的水平，對保險投資收益率高低有著舉足輕重的作用。

　　其次，全球將面臨資產荒的現狀。也就是說，資金充裕將造成優質投資標的越來越少。同時，隨著當前信用風險的逐步暴露，應格外關注固定收益類資產的潛在信用風險。在繼續做好固定收益類投資、提高另類投資比重的同時，明年要適應資本市場發展的步伐，關注權益類投資的機會。

　　因此，在這些背景下，2016年資產配置時應繼續保持保險機構穩健投資，充分發揮保險資金期限長、來源穩定等特征的優勢，在做好風險防范的基礎上進行資產配置。我認為，保險機構適當調整預期投資收益率水平，有利於保險資金有效實現資產負債合理匹配。

　　問：這似乎是保險行業，第一次旗幟鮮明地將權益類投資擺在十分突出的位置。

　　巢洋：權益類投資中，應該將單一的二級市場股票投資轉變為股權+股票的大權益投資。

　　客觀而言，一方面是服務國家發展，貫徹落實中央經濟工作會議精神和國家“十三五”規劃建議的主旨，著力加強多層次資本市場投資功能，優化企業債務和股本融資結構，使直接融資特別是股權融資比重顯著提高。另一方面，可以分享被投企業的發展成果。

　　業界在此方面幾乎達成一致意見。即：必須高度重視股權市場。從與國際成熟國家接軌的角度看，國外股權、債權市場融資佔比各到一半，國內股權佔比不到15%，仍有發展轉型空間﹔同時，許多公司有負債壓力和投資需求，非標資產不應該是戰略資產的重心，重心應該是權益，喪失權益市場將喪失戰略機遇﹔第三，應該單一的二級市場股票投資轉變為股權+股票的大權益投資，從單一的組合轉變為整體的資產配置﹔第四，要同時重視保險行業的負債端和資產端的雙驅動效應，提高投資效率，節約投資成本。

　　問：近期險資在資本市場並購動作較多，這是否可以理解為其實今年下半年開始，保險公司已經將權益投資放在十分重要位置？

　　巢洋：應該說，今年夏季股市出現大幅度下跌，給參與救市的保險資金寶貴契機，不經意間持有不少估值偏低的優質標的物。

　　如果站在相對較高視野，當前在全球范圍內存在有效需求缺乏的問題。在去存量的過程中，並購是一種較為有效的慢速出清手段。並且，並購改變資本市場單一融資為主的功能，資本市場要深入發展，必須完成價格發現的功能。

　　當然，保險機構要審慎盡責。要有自己的明確標准，不要輕易收納標的物。保險資金的長期性，決定了在標的物選擇上，應該正本清源，分清上市公司的優劣性。優質的上市公司利於提升市場質量，利於二級市場健康發展和國家改善投融資結構，推動投融資體制改革，實現資源的有效配置，也有利於國家宏觀發展和戰略鏈條的有效布局。

　　當然，風險無時不在，要加強風險警示。避免“一哄而上”，行業需理性思考，量力而行。與此同時，要提高保險風險管理水平，尤其要注重負債端管理。

　　所以，無論是狹義的自身發展還是廣義的服務經濟社會民生，各方面都會支持保險資金持有更多的優質上市公司。

　　問：下半年以來，大約有27家公司被險資舉牌，其中有的上市公司被連續舉牌。那麼，保險資金舉牌公司有哪些特征？

　　巢洋：我粗略梳理了一下，保險資金舉牌特征有以下幾個方面。

　　首先，房地產、商業百貨和銀行等傳統行業板塊受到險資的青睞。

　　總體來說，險資舉牌的對象，多屬於傳統行業，商業模式比較清楚，估值相對偏低，現金流充分。房地產板塊經過充分調整，行業估值處於低點，長期價值投資的“窗口期”已經到來。此外養老地產正成為未來房企的重點發展方向，也是險企的重點投資方向，養老地產聯結保險產品的模式，正在全球范圍內受追捧。通過舉牌房企除了能夠享受股權增值收益外，還能夠達到與自身業務協同發展的目的。

　　商業百貨板塊頻遭舉牌的原因是，標的內在價值高於當前市值。國內上市零售公司多為各地龍頭企業，往往在城市的黃金地段擁有商業物業，而且作為零售企業，對於上下游的佔款較多，現金流充裕。按照自有物業重估和現金流計算，行業內部分標的價值凸顯。

　　銀行股在前期股市調整中大面積破淨，股息率相對較高，加之銀行存貸比等政策調整為刺激業務發展帶來利好預期，且保險資金謀求銀保合力的需求進一步顯現，多重因素使得險資青睞銀行股並大舉投入。

　　其次，舉牌個股具有大股東持股比例普遍不高，股權相對分散的特點。

　　這也容易理解。險資可以通過大比例持股來獲得董事會席位或者通過大比例持股影響董事會的股利分配方案，進而獲得相對穩定的投資回報﹔或是引導他們大手筆收購資產，以做大做強上市公司，這樣保險公司也可以獲得較高投資回報。

　　第三，國企改革特色和產業經濟轉型概念

　　毋庸置疑，大多舉牌標的的股價后續表現搶眼。一旦個股獲得險資舉牌，市場一般會將其理解成正面利好消息，有助於支撐股價，或刺激股價上漲。

　　股權投資的三大風險不得不防

　　投資風險猶如一把懸在頭頂上的利劍，必須牢牢銘記在心，流入我們的血液中。

　　問：中小保險公司的頻頻舉牌，儼然是市場化進程中的“冒險之旅”。有哪些風險是必須要預防的？

　　巢洋：無論是財務投資還是戰略投資，都存在以下三種風險：股票價差損風險。目前有些被保險公司舉牌的個股估值已經不低，而舉牌通常有6個月的禁售期，如果解禁期結束時，大盤點位不甚理想，被舉牌個股股價下跌，將會侵蝕保險公司的資產負債表、拉低償付能力充足率水平。

　　錯配的流動性風險。 因為有些險企投資較激進，較偏好權益投資﹔財務報表上的數據或呈現出“長期股權投資金額”類資產規模要遠遠大於定期存款等其他資產分類。在這種模式下，企業容易出現錯配風險，特別是在期限上需要防范流動性風險。

　　戰略整合失敗風險。舉牌如果是出於戰略投資的意圖，可能會面臨戰略整合與經營失敗的風險。對於一家企業而言，如果有新資本強勢介入並謀取控制權，是否會面臨新股東與職業經理人之間的矛盾，從而影響到股權變更后公司的經營穩定。

　　對於監管層而言，應當加強資產配置理念和強化償付能力監管。

　　保險行業在資本市場的定價權

　　將逐步顯現

　　保險，不只是讓生活更美好，而是讓生活更真實，在資本市場的定價權將逐步顯現。

　　問：明年將是保險資金在股權投資上大放異彩之年。股權收購，有很順利的，也有曲折的。有的甚至被冠以惡意收購的名稱，您如何看待？

　　巢洋：我前面說過，當前在全球范圍內存在有效需求缺乏。在去存量的過程中，並購是一種較為有效的慢速出清手段。改變資本市場單一融資為主的功能，資本市場要深入發展，必須完成價格發現的功能。當然，保險機構要審慎盡責。

　　首先，保險公司舉牌是市場行為，是資產配置需求，合法合規﹔其次，上市公司情況良好，超預期收益的公司可以長期持有，因此出現公司舉牌或大量持有股權的投資行為﹔第三，中、小型保險公司無論是採用定增的方式，還是通過舉牌的形式，集中持股或委派董事，都是在維護自己在權益上的話語權，影響上市公司，使公司可控﹔第四，股市異常波動期間，保險資金救市效果顯著，顯示出保險公司可以提供流動性，維護股價和市場穩定﹔第五，股權投資對信息披露要求更加全面、及時，利於保險資金提升相關能力。

　　出現股權並購的爭議是少數，多以善意收購為主，多數進程是順利的。比如，保險資金投資的標的很多都是高科技、在細分領域全國領先或者世界領先，並且與上市公司管理層在觀點上高度統一。舉牌后有董事會席位，而且是長期財務投資。保險公司可以利用自身資源和股東資源，支持上市公司長期穩定發展。

　　近期一些並購股權之爭的事件，對中國資本市場股權文化有重大貢獻。以前股價就是符號，對上市公司意義有限。這一系列的事件說明，如果市場對股價不認同，那麼就可以通過行動來影響上市公司。

　　同時，從行業層面，中短期對股票投資是好事，尤其是二級市場涉及相關概念的股票。但是要防范示范效應，特別是大家跟風模仿，通過短期高成本資金去快速擴張。

　　在公司層面，投資能力與投資方式的匹配非常重要，機構應該在優勢領域發力。

　　當然，要進一步加強監管，尤其是對於風險資金的監管﹔防止過激的投資風險，防止對行業投資穩健的風格產生影響。（盧曉平）