降准落地  央行的后手？

　　2016年央行首度降准的首日，央行暫停了逆回購操作、貨幣市場利率創下三周來最大跌幅、人民幣中間價反而有所上調，這些看似正常又平靜的表現背后，其實凸顯了央行維穩的決心。降准之后，央行的貨幣政策走勢又將如何？

　　未來採取更多寬鬆措施

　　降准后，市場利率有所回落，銀行體系的流動性也豐裕起來。昨日，央行發布公告稱，銀行體系流動性充裕，公開市場業務一級交易商參與公開市場逆回購操作的意願總體較弱，所以暫停了逆回購操作。而在不久前，為應對流動性壓力，央行剛剛宣布將逆回購等公開市場操作頻率提升至每工作日一次。與此同時，貨幣市場利率創下三周來最大下跌，7天回購利率跌6個基點，報2.28%，跌幅為2月6日以來最大。隔夜回購利率下跌4個基點至1.94%，市場資金面緊張狀況緩解。

　　據公開資料顯示，公開市場本周共計有1.16萬億元人民幣逆回購到期，無正回購及央票到期。對此，不少業內人士看來，央行此次降准所能提供的新增流動性有限，對沖逆回購到期色彩明顯。其實，今年以來，央行一直在頻繁地動用公開市場操作工具。

　　大華銀行發布的報告顯示，根據現有數據，截至2016年1月底，央行公開市場操作累計淨投放資金額達到高峰，1.15萬億元人民幣，相當於約降准兩次。然而，根據目前的推算，這一局面預料在3月初扭轉，導致淨回籠1.2萬億元。周一宣布的降准正好可以抵消到期投放資金的一部分以及因外匯儲備和資本外流下降而流失的流動性。

　　此外，央行此次降准所釋放的貨幣政策戰略性轉變的信號明顯。此前，央行行長周小川在公開講話中曾提到，今年央行的貨幣政策為穩健中“略偏寬鬆”。在黃金錢包首席分析師肖磊看來，相比公開市場操作而言，降准釋放的“寬鬆”信號更強。肖磊解釋道，雖然央行通過公開市場操作也能釋放流動性，但是通過降准所取得的乘數效應較大。肖磊進一步表示，鑒於公開市場操作有利於管理預期、利率走廊、銀行間利率波動，未來將繼續開展。但是操作頻率還取決於此次降准所能釋放的效應。

　　恆生銀行高級經濟師姚少華認為，央行將繼續採取寬鬆的貨幣政策。央行將繼續採取包括抵押補充貸款、中期借貸便利、常備借貸便利等定向數量型工具來降低實體經濟融資成本。

　　匯率不會出現極端波動

　　因降准帶有明確的貨幣寬鬆信號，為防止匯率承壓，央行從去年11月起始終沒有動作，直至當前匯率平穩，降准靴子才得以落地。央行宣布降准后，在岸離岸市場人民幣雙雙下跌，其中一向相對平穩的在岸人民幣匯率也出現跳水，跌至6.5550，比16時30分的收盤價低78個基點。不過，央行昨日上調人民幣中間價67個基點至6.5385，結束中間價五連跌態勢，暗示力挺人民幣匯率。人民幣匯率也不負期望，開盤后在岸匯率即反彈25個基點，一度升至6.5410。

　　展望后市，業內普遍預計，降准后人民幣匯率短期內將承壓，但是影響有限，尤其在監管層明確的維穩態度下，不會出現大幅波動，且央行有很多的措施來“護航”。

　　大華銀行環球經濟與市場研究部認為，近期在岸價格和離岸價格的穩定性表明，投機活動多少受到了牽制。然而，人民幣的貶值壓力仍然顯著，因為美元兌新興市場貨幣（包括人民幣）還有反彈的空間。更重要的是，雖然人民幣是參考一籃子貨幣，但美元兌人民幣匯率未來很可能會出現更大的波動性，擁有更多的靈活性，即使貨幣籃子整體上相對穩定。預期美元兌離岸人民幣在未來幾個交易日裡會走低。

　　不過，央行副行長陳雨露昨日在公開場合表示，保持人民幣兌一籃子貨幣的基本穩定，加大參考CFETS一籃子貨幣的力度，是未來人民幣匯率形成機制的主基調。招商銀行資產管理部高級分析師劉東亮補充表示，隻要CFETS人民幣匯率指數繼續發揮作用，匯率也不大可能出現極端波動。

　　持續降准對沖資本外流

　　之所以央行能在此時進行降准，姚少華直言，人民幣貶值預期導致資本流出，外匯佔款連續大幅減少，降准有利於緩解銀行體系流動性趨緊的狀態。有數據顯示，2015年高達7000億美元資本流出中國，另據央行最新發布的數據顯示，2016年1月央行口徑外匯佔款下降6445億元，至24.2萬億元，創歷史第二大降幅，僅次於2015年12月7082億元的降幅。

　　不過，此番降准恰是處理大規模的資本外流，與下降的外匯佔款進行對沖。光大証券表示，如果國內貨幣政策不夠寬鬆導致經濟失速以及資產價格大幅下挫，反而會加劇資本外流，加大人民幣貶值壓力。高盛指出，削減存款准備金率是為了平衡資本外流，是為補充資本流動性採取的措施，可以看出，此次降准釋放的資金量和1月資本外流量幾乎相當。

　　財新智庫莫尼塔宏觀研究主管鐘正生同樣表示，外匯佔款已經進入低速流入甚至負增長階段，基礎貨幣缺口日益擴大，而且目前大型存款機構准備金率依然高達17%，此前也有部分金融機構因不滿足定向降准標准而不能享有優惠准備金率。鑒於外匯佔款持續大幅減少對貨幣供應增長不利，為保持信貸和社融合理增長，在當前准備金率水平依然較高的情況下，預計年內仍有1-3次的降准，每次0.5個百分點。