■张志前

　　跟随全球经济复苏的步伐，2017年全球股市表现也相当出色。明晟国家投资指数（MSCI ACWI）连涨12个月累升21.62%，而恐慌指数VIX最高仅为17.28，是有记录以来的最低。美国标普500指数全年累涨19.4%，道指累涨25.1%，纳指累涨28.2%，三大股指均创2013年以来最大涨幅。港股全年12 个月中有11 个月收涨，全年累计涨幅更是达到了35.99%。新兴市场股市也表现不俗，除俄罗斯股市RTS指数下跌1.4%外，印度和巴西股市的涨幅都超过了20%。相比较而言，中国经济虽然也收获了超出预期的增长，但是A股市场却没有相应表现。2017年上证综指全年涨幅仅为6.6%，而深圳综指和创业板指数均出现了不同程度的下跌。2017年多数A股散户投资者亏损。

　　但是，如果我们深入分析就会发现，以沪深300 为代表的蓝筹，特别是以上证50 为代表的大盘蓝筹股的涨幅相当不错。2017年沪深300指数全年上涨了21.41%，上证50指数年内涨幅达25.08%。这样的涨幅几乎与海外股市同步，也基本反映了中国经济的良好走势。2017年中国A股出现了以沪深300为代表的蓝筹股和以创业板综指为代表的成长股的高度分化。这背后的重要原因在于，在金融严管的背景下，投机炒作、内幕交易等无法再兴风作浪，纷纷退潮。市场重新回归价值投资的理念，尤其是以社保基金为代表的机构投资者对市场的主导权在增加，他们更看重低风险和长期的价值投资。

　　自2015年股市大幅波动之后，散户投资者正在大规模退出市场，A股市场的交易活跃度明显下降，与此同时，机构投资者持股比例正在提升。在机构投资者中又可分为相对收益投资者和和绝对收益投资者。相对收益投资主要包括公募基金等；绝对收益投资者主要是社保和保险基金。一般而言，相对收益投资者的投资风格较为灵活，而绝对收益投资者较为稳健，追求长期绝对收益。数据显示，2017年以公募基金为代表的相对收益投资者平均持股比例和总持股市值都在不断下降，而以社保基金为代表的绝对收益投资者的持股市值在不断增加。这表明，绝对收益投资者对A股市场的主导权在不断增加。这导致整个A股市场的期望收益率的下行，投资风格越来越偏稳健，以沪深300为代表的蓝筹股受到青睐。

　　长期以来，中国A股市场被认为是不成熟、无效的市场，股价无法准确反映经济的变化。当经济好转时，股票也未见得上涨。在以散户投资者为主的A股市场中，投资者不看企业的盈利和价值，而是热衷于听消息、重短期、轻长期，抱着赌一把就走的心理。市场的这种非有效性在2015 年达到顶峰，借壳、并购重组等概念推动市场形成巨大泡沫。造成A股市场这种情况的重要原因之一就是监管的无效。由于一级市场与二级市场定价不同，由于监管制度的不同，投资者在一二级套利、在信息传播时滞之间套利。随着IPO常态化，上市公司数量的不断增加，壳资源已经不再稀缺，炒新、炒小等将逐渐退出市场。从成熟证券市场的发展史看，这种市场的阶段性无效并不奇怪。随着监管的不断完善和投资者的日趋成熟，股市也将最终回归价值投资。

　　新的一年已经开始，A股市场的投资风格是否会进行切换呢？对此市场上有不同的声音。一种声音是，经过一年的上涨，蓝筹股的估值优势已经不明显，2018年将进行投资风格的切换，看好小盘股成长股；另一种声音是，2018年还将是价值投资，投资风格不会切换。笔者认为，第一种观点实际上是延续了A股市场原有的思维逻辑，没有看到这两年监管层对投机炒作严厉打击的坚决态度，没有看到在严监管态势下，中国A市场主导力量正在发生的根本改变，投资者的风险偏好正在下降，赌徒心理、听消息投机炒作、非法内幕交易等将逐步淡出。由机构投资者逐步主导的A股市场将更趋理性和成熟。在赚钱效应的示范下，投资者将更倾向投资于收益相对比较确定的大盘蓝筹股。A股回归价值投资已是大势所趋，投机炒作已经难再有市场。

　　2017年，全国金融工作会议再次强调，金融要回归服务实体经济的本源。去年年底出台的资管新规，对资产管理业务将进行更为严格的监管，通过各种非法渠道进入股市的短期炒作资金将逐步退出。年底的中央经济工作会议也提出，要打好防范和化解重大风险攻坚战。预计2018年中国金融严监管的取向不会根本改变。2018 年A股市场仍然以价值投资为主，不会进行大小股的切换。随着供给侧结构性改革的深化，市场将逐步向行业内的龙头企业集中，“赢者通吃”是市场竞争的必然结果。中央经济工作会议提出要培育行业内的排头兵企业，预计今年国家对于重点龙头企业将给予更多的重点政策扶持。与此同时，随着国企改革的深化，兼并重组的步伐将加快。因此今年投资不仅要继续关注蓝筹，而且还应该重点关注行业内的龙头蓝筹企业，他们永远是A股市场的中流砥柱，也应是价值投资的首选。

　　（作者系中国建投投资研究院高级研究员、副秘书长）

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