17日傍晚，市场预期已久的“大资管”管理办法终于落地，中国人民银行、银监会、证监会、保监会、外汇局联合发布了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》（以下称《指导意见》）。

　　事实上，早在今年2月，证监会、保监会负责人就已证实“一行三会”正制定该项文件。“从头到尾认真读完，基本符合预期。”《指导意见》周五正式发布后，某公募基金高管如是说。

　　纵观《指导意见》全文，其对当前资管业务中存在的部分业务发展不规范、监管套利、产品多层嵌套、刚性兑付、规避金融监管等问题一一“对症下药”，旨在统一同类资管产品的监管标准，促进资管业务健康发展，有效防控金融风险，更好地服务实体经济。

　　消除多层嵌套 最多可投一层资管产品

　　为消除资管产品借通道多层嵌套，《指导意见》明确规定，资管产品可以投资一层资管产品，所投资的资管产品不得再投资其他资管产品（投资公募证券投资基金除外），并要求金融机构不得为其他金融机构的资管产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。

　　记者了解到，在此前的操作中，不少资管产品借通道多层嵌套，不仅增加了产品的复杂性，导致底层资产和风险难以穿透，也拉长了资金链条，增加了资金体内循环和融资成本。

　　业内人士认为，新规下，诸如银行理财SOT（银行理财-信托-资管计划）等多层通道业务将受到大规模挤压。

　　打破刚兑 实施净值化管理

　　值得一提的是，《指导意见》专门就打破刚性兑付作出了要求，即金融机构对资管产品实行净值化管理，净值生成应当符合公允价值原则，及时反映基础资产的收益和风险。

　　“从根本上打破刚性兑付，需要让投资者在明晰风险、尽享收益的基础上自担风险，而明晰风险的一个重要基础就是产品的净值化管理。”央行负责人表示。

　　记者了解到，在目前的实践中，以银行理财产品为代表的部分资管产品采取预期收益率模式，基础资产的风险不能及时反映到产品的价值变化中，投资者不清楚自身承担的风险大小。

　　严控杠杆水平 公募产品负债比例最高140%

　　针对此前资管产品层层加杠杆的现象，《指导意见》明确提出，为维护债券、股票等金融市场平稳运行，抑制资产价格泡沫，应当控制资管产品的杠杆水平。

　　其中，针对负债杠杆，即产品募集后，通过拆借、质押回购等负债行为增加的投资杠杆，《指导意见》明确，对公募和私募产品的负债比例（总资产/净资产）分别设定140%和200%的上限，分级私募产品的负债比例上限为140%。

　　此外，针对分级杠杆，即对产品进行的优先、劣后的份额分级，《指导意见》指出，公募产品以及开放式运作的、或者投资于单一投资标的、或者标准化资产投资占比50%以上的私募产品均不得进行份额分级；对于可分级的私募产品，固定收益类产品的分级比例（优先级份额/劣后级份额）不得超过3：1，权益类产品不得超过1：1，商品及金融衍生品类产品、混合类产品不得超过2：1。

　　降低流动性风险 明确禁止资金池业务

　　为纠正资管产品过于短期化倾向，切实减少和消除资金来源端和资产端的期限错配和流动性风险，《指导意见》明确禁止资金池业务，提出“三单”（单独管理、单独建账、单独核算）管理要求。同时，要求金融机构加强产品久期管理，规定封闭式资管产品最短期限不得低于90天。

　　记者了解到，部分金融机构在开展资管业务过程中，通过滚动发行、集合运作、分离定价的方式，对募集资金进行资金池运作。在这种运作模式下，多只资管产品对应多项资产，每只产品的预期收益来自哪些资产无法辨识，风险也难以衡量。同时，将募集的低价、短期资金投放到长期的债权或者股权项目，加大了资管产品的流动性风险，一旦难以募集到后续资金，容易发生流动性紧张。

　　新老划断 设过渡期至2019年6月

　　值得一提的是，《指导意见》适用范围几乎覆盖目前市场中的所有资管机构和产品。其中，既包括银行、信托、证券、基金、期货、保险等机构的资管业务，又包括银行非保本理财产品、资金信托计划，以及证券公司、证券公司子公司、基金管理公司、基金管理子公司、期货公司、期货公司子公司和保险资管机构发行的资管产品。

　　此外，为确保资管业务平稳过渡，《指导意见》按照“新老划断”原则，允许存量产品自然存续至所投资资产到期，即实行“资产到期”。《指导意见》还设置了过渡期，指导意见发布实施后至2019年6月30日为过渡期，过渡期内金融机构不得新增不符合意见规定的资管产品的净认购规模，为确保存量资管产品流动性和市场稳定、且在存量产品规模内的除外。（唐柳雯）

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