中國市場學會理事經濟學教授張銳

　　“如果允許專項債券轉為項目資本金，不僅拓寬了專項債的用途范圍，而且更可大大提高項目資本金法定規模的形成效率。”

　　中共中央辦公廳、國務院辦公廳近日印發的《關於做好地方政府專項債券發行及項目配套融資工作的通知》（下稱“《通知》”）允許將專項債券作為符合條件的重大項目資本金。這一對專項債的特殊賦能既代表著金融制度構架的深度創新，也顯示了財政政策導向的科學突破，其對基建投資與經濟增長所構成的能量支持效用值得期待。

　　按照政策規定，地方政府通過發行專項債券所形成的資金在性質上屬於債務性資金，不能將此用作項目資本金，隻可充當配套資金，因此實踐中的常態運行模式就是：項目獲得審批—資本金到位—配套資金進場。目前來看，公益類項目和基礎設施項目的資本金主要來源於公共財政，同時引進了一定規模的社會資本。顯然，如果允許專項債券轉為項目資本金，不僅拓寬了專項債的用途范圍，而且更可大大提高項目資本金法定規模的形成效率。

　　依照相關要求，涉及到國計民生的重大項目都必須以法定的資本金比例作為審批前提，如城市軌道交通項目的資本金比例為20%，港口、沿海及內河航運、機場項目的資本金比例為25%，鐵路、公路項目的資本金比例為20%，否則就不可開工。由此也不難想象，假若地方政府財政資金遇到暫時困難或者調度不力，以及社會資本進入渠道遇阻或者配給不及時，計劃中的項目不僅不能按時動工，而且很可能因此無限期地拖延下去，但如果有了專項債券充作資本金的支持，不僅在一般意義上拓展了項目資本金的來源渠道，同時還可有效避免和防止因項目資本金臨時不足所造成的投資停頓與棄置風險。

　　從供給角度考察，地方政府作為項目資本金的配給主體，資金的最主要來源是政府性基金收入，而在政府性基金收入的構成中，城鎮土地出讓收入又佔了最大比重，可恰恰是這個最重要的收入貢獻管道，隨著土地資源稟賦的越來越稀缺以及可售邊際增長空間越來越有限，已經出現明顯且快速收窄的趨勢。更為重要的是，許多專項債所支持的項目都分布在三四線城市甚至是縣級市，但在不少地區的政府性基金收入因土地出讓金而減少從而影響區域重大項目資本金安排與支出的情形下，全國性固定資產投資以及投資對經濟的拉動作用就可能放慢與減弱。不過，允許專項債券補充項目資本金的創新政策落地后，固定資產投資，尤其是基建投資將獲得不小的提振與增效。

　　根據《通知》的規定，可以用專項債補充資本金的項目必須具有營利性，而且營利不僅限於政府的盈利，還需要包括社會的盈利。依照這個標准，土地儲備和棚改項目的主要收益歸政府，不太具備社會盈利性，因此理論上不符合專項債補充資本金的范疇。來自財政部的數據顯示，今年新增地方政府專項債規模為2.15萬億元，上半年已發行8579億元，其中土儲和棚改債的比例接近80%，同時滿足專項債補充資本金項目要求的收費公路、軌道交通等基礎設施建設以及水資源與環保工程項目的佔比約7.5%，資金籌集規模為643億元﹔由於接下來今年還有1.3萬億元的待發專項債，即便保守地將將滿足專項債補充資本金項目的佔比提高至10%,也可產生約1300億元的專項債補充項目資本金成果。按照公路、軌交等項目資本金可撬動5倍杠杆的成效計算，新增專項債資金補充資本金后可以增加基建投資6500億元左右，相應地拉動基建投資增長2.2個百分點甚至更多。

　　更為重要的是，專項債補充項目資本金的功效並不僅僅停留在自身資金的撬動作用上，更能從信貸杠杆的角度充分地體現出來。直觀地看，將專項債引入資本金序列，工程項目的進展時序得到了有效保証，同時項目可以如期進入運營並贏利，最終結果實際提升的是項目信譽度，這樣更有利於項目單位進行公開融資，形成“專項債+市場化融資”的立體融資方式，后者包括向銀行貸款以及發行公司信用類債券等，進而增大配套資金使用與投放規模，確保項目順利推進與完美收官。

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