科創板實施注冊制，且交易制度上創新，“龍頭券商”將受益﹔為創投基金提供了一條便捷的退出通道，利好創投類企業等。

春節前夕，科創板及注冊制加速推進。作為2019年中國資本市場最重要的改革，科創板自其名稱誕生伊始，圍繞其交易制度設計及首批企業質地猜想便絡繹不絕。另外，科創板使命明確，定位清晰，對A股存量改革、市場效應、投資策略等方面的影響亦將持續發酵。

使命明確步伐加快

1月23日下午，中央全面深化改革委員會第六次會議審議通過了《在上海証券交易所設立科創板並試點注冊制總體實施方案》、《關於在上海証券交易所設立科創板並試點注冊制的實施意見》等內容，上交所設立科創板、試點注冊制的步伐進一步加快。

會議指出，在上海証券交易所設立科創板並試點注冊制是實施創新驅動發展戰略、深化資本市場改革的重要舉措。要增強資本市場對科技創新企業的包容性，著力支持關鍵核心技術創新，提高服務實體經濟能力。要穩步試點注冊制，統籌推進發行、上市、信息披露、交易、退市等基礎制度改革，建立健全以信息披露為中心的股票發行上市制度。

“科創板的決策層次之高、優先級別之高，在資本甚至金融領域可能都史無前例。”中國市場學會金融學術委員、東北証券研究總監付立春對《國際金融報》記者表示，“不同於創業板、新三板的程序，預計科創板的進程會大幅提速，科創板總體方案、實施意見可能近期即可公布，落地實施指日可待。”

由於我國金融體系主要是以銀行為主體的間接融資體系，種種限制使得以往很多優秀公司無法在A股上市，進而轉戰中國香港或者美國上市，使得境內投資者無法分享這些企業高速發展的紅利。

國信証券策略研報顯示，此次國家推出科創板使命明確，希望給予高科技企業更加便利的直接融資渠道，這一方面有利於企業融資發展，另一方面給予A股投資者更多的可投資標的，未來會有更多好公司的股票在市場中出現。

“科創板是今年資本市場關注的焦點，上交所設立科創板是落實創新驅動和科學技術強國，支持上海國際金融中心建設的一個重大舉措，也是建設多層次資本市場的安排。”前海開源基金首席經濟學家、董事總經理楊德龍表示，“從設立的初衷來看，主要是為了支持一些科技創新型企業的發展，從而讓國內投資者不錯過未來有可能成長為科技龍頭的公司。”

或助推估值革新

科創板是2019年中國資本市場最重要的改革，對其制度設計的系列猜想持續引發熱議。

交易制度設計方面，中信建投策略團隊認為，科創板可能會採用分層機制為市場結構，以市值為核心的上市條件，與主板一樣的連續性競價交易制度﹔由於實行分層交易制度，科創板將引入轉板和退市，能夠實現對企業進行正向激勵，保証市場優勝劣汰﹔實行投資者准入門檻制度，允許機構投資者和海外投資者直接交易。

首批企業數量及標的上，新時代証券表示，參考CDR（中國存托憑証）、滬倫通，預計科創板相應制度建設歷時大約在2個月左右﹔首批科創板上市企業將以高科技屬性企業為主，參照創業板首批28家企業的數量，首批科創板上市企業數量在20-30家左右，合計募資規模500億元左右。

與此同時，注冊制或將推動估值體系與發行定價方式走向重構。

華泰証券認為，注冊制下IPO的條件或更具包容性和開放性，由於可能有部分企業具有良好的成長性，但目前暫未盈利﹔或由於公司核心競爭力的“硬科技”在國內屬首開先河，未有合適的同類可比公司，不能由傳統的PE（市盈率）或DCF（現金流折現模型）估值方法來簡單估值。這一問題或將推動估值體系的革新，或由市場詢價制度決定新股的發行定價。

“科創板的長遠發展需要依賴於系統性的制度設計。”星石投資首席執行官楊玲對《國際金融報》記者表示，“通過制度設計，吸引到真正有創新能力、代表經濟未來發展的好企業，同時激發二級投資者的參與熱情，使得買賣雙方形成良好的正反饋機制，這是需要考慮的關鍵因素。”

楊玲建議，科創板的制度設計可從多方面著手：一是增加知識產權等信息披露細則，提高違法違規行為的法律成本﹔二是形成市場化的發行定價機制，打破23倍市盈率紅線﹔三是個人投資者門檻可介於新三板與主/創業板之間，建議為50萬元﹔上市門檻可弱化盈利及股權架構的要求，但建議必須嚴格限制行業類型。

倒逼A股存量改革

科創板及注冊制的推進，對A股存量改革、市場效應、投資策略等將產生多重影響。

中金公司表示，科創板對資本市場的短中期影響主要體現在：一是對A股市場有一定資金面壓力但影響相對有限﹔二是更多優質成長性企業將在科創板上市，帶動主題預期提升的同時對現有公司也有一定的資金分流影響﹔三是市場化發行預期下，通過網下或戰略投資者形式參與需要注重基本面投資而非簡單的“打新”操作﹔四是創投類企業和券商將受益於科創板的事件驅動效應，或有階段性表現。

中信証券認為，科創板注冊制有望通過倒逼A股存量市場的改革，加速A股並購重組政策放鬆，從而推進上市公司通過產業整合目的並購重組來加速業務結構的升級，同時完成一級市場優質項目的資金退出。

A股哪些板塊將受益於科創板？國金証券策略團隊認為，兩條投資主線的配置偏好將得到提振：科創板實施注冊制，且交易制度上創新，“龍頭券商”將受益﹔為創投基金提供了一條便捷的退出通道，利好創投類企業等。

令不少投資者擔心的是，作為一個新市場，科創板的設立是否會分流二級市場資金？

“不必過於擔心，因為科創板的設立初期，交易所會嚴格控制上市公司的質量和數量，不會大幅擴容。新三板的教訓已經非常深刻。對於科創板一定要從源頭上嚴格把關，讓真正具有科技含量、技術門檻的科技創新型企業上市。”楊德龍稱。

“對原有市場會起到示范效應還是資金分流效應並不明確。”中信建投証券策略團隊表示，科創板的影響主要在於殼價值湮滅對原有A股市場產生沖擊，使得估值水平下降的幅度大約為12%-25%左右，對業績差、市值小的公司影響更為明顯，對成長行業本身產生的影響並不大。

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