債市違約常態化 整體風險可控

　　近一段時間以來，債券市場信用風險加速暴露，一些民營上市公司或持有上市公司的集團接連出現債券違約，引發了市場的擔憂。業內人士認為，這些債務違約，體現出金融與政府債務雙重監管大背景下，一些企業自身經營和財務控制能力出現了問題，債券市場的風險整體仍然可控。

　　民營上市公司債務違約頻現

　　潮水退去之后，才知道誰在裸泳。近期，信用債市場風險加速暴露。5月28日，中德証券發布公告稱，“16凱迪01”、“16凱迪02”、“16凱迪03”持有人會議於近期召開，會議審議通過《關於要求發行人提前清償本期債券的議案》等5項議案，未通過《關於授權受托管理人向發行人採取法律措施並由債券持有人承擔全部費用的議案》。

　　而在稍早之前，則出現了企業發債10億元幾乎全部流標的情況。5月21日，東方園林發布公告稱，公司公開發行不超過15億元的債券已經獲批，原本計劃發行的10億元公司債券，實際發行規模僅0.5億元。業內人士認為，在信用收縮的大環境下，資質較差的企業，尤其是民營企業和部分城投平台再融資壓力進一步加大，這可能將繼續加快相關信用風險的暴露。

　　WIND統計數據顯示，自2018年以來不到5個月的時間內，已經發生至少19起債券違約事件，涉及發行主體11家，合計債券余額為176.04億元。除此前的春和集團、大連機床、丹東港、億陽集團外，新增違約主體5家，分別為上海華信、富貴鳥、凱迪生態、神霧環保和中安消。與2016年不同的是，本輪違約多集中在民營上市公司、其中包括一些較知名的上市公司，因此引發了市場對風險蔓延的擔憂。

　　中金公司認為，本次“違約潮”並非事出偶然，本輪債務違約加速受去年底來融資環境收緊所驅動，尤其是資管新規出台后銀行非標資產快速回表為地方政府與民企的資金鏈帶來了不小的壓力。同時，多項去杠杆宏觀政策疊加，包括財政支出放緩、地方政府融資及基建投資監管趨嚴，表內信貸額度偏緊等，也加劇了企業融資的壓力。

　　中泰証券首席經濟學家李迅雷對記者表示，這一情況的發生，主要是供給側結構性改革和產業調整所致。由於中國經濟區域發展差異較大，違約的企業主要集中在東北地區以及其他一些經濟形勢相對較差的地區。從行業來看，違約事件主要集中在一些面臨較大行業分化和環保壓力的傳統產業。

　　上市公司發債熱情高漲

　　Wind統計顯示，今年以來上市公司信用債發行規模已達4465.34億元，而去年同期僅為979.41億元，增幅高達355.92%。大幅攀升背后，上市公司償債壓力進一步提升。截至目前，A股上市公司存量信用債規模已達28188.96億元。其中，年內償債規模將達5436.61億元。即使扣除年內發行的短融，償債規模仍達3666.11億元。

　　從行業分布來看，按照細分行業分類，房地產發債規模最高，達到了864.9億元，緊隨其后的是電力能源行業，達到了831.9億元，採礦行業發債規模也達到了215億元。這三類行業發債規模佔上市公司發債總量的比例達42.81%。Wind統計顯示，在年內上市公司債券到期情況方面，包含多個細分行業的制造業到期債券規模為1761億元，其次為電力能源行業，到期規模為822.6億元，房地產行業為717.86億元。

　　東方金誠評級公司首席分析師蘇莉認為，強監管下發生的信用收縮對債券發行人構成了一定的挑戰，融資成本和再融資難度有了較大的提升，尤其是對“借新還舊”過度依賴的企業沖擊較大。具體來說，部分負債高企、盈利能力出現顯著下降的民營企業或較為邊緣化的國企，尤其是處於產能過剩領域企業或成為信用風險暴露的集中區﹔部分面臨債券到期和回售壓力的房地產企業，在再融資難度明顯上升的情況下，也有可能出現新的違約主體。

　　另一方面，公開信息顯示，年報公布后，上市公司的償債能力正在受到交易所的高度關注。以飛樂音響為例，5月18日，上交所對其下發2017年年度報告的事后審核問詢函，問詢函要求該公司結合業務構成、資金使用安排、經營情況，說明報告期資產負債率大幅上升的原因，並要求上市公司結合短期借款規模、流動資金等，分析公司的短期償債能力、是否存在短期償債風險以及應對措施。

　　債券市場信用風險整體可控

　　盡管債券違約事件時有發生，但業內人士普遍認為，債券市場的信用風險仍然整體可控。李迅雷強調，從違約金額來看，信用債違約金額比例還不到1%，大概隻有0.4%、0.5%左右，遠遠低於目前銀行的壞賬水平，在一個正常的范圍內。李迅雷表示，從金融監管角度來講，要打破剛性兌付，所以不排除接下來還有不少公司出現違約。他指出，應當要有防范發生系統性風險的意識，做好預期引導。

　　中信証券則認為，近期頻繁爆發的信用風險事件，各家主體違約的導火索和根源有所不同，其風險的積聚與爆發不在貨幣政策或流動性環境，而在於自身經營和財務控制能力。在穩杠杆和防風險目標下，預計原有風險處置將更加溫和，防范新風險積聚。未來信用風險總體會更為緩和，但結構上低評級主體仍然面臨一定風險。

　　中金公司建議，在政策層面，要遏制風險蔓延，短期內需要提供必要的流動性支持及較穩定的政策預期，保持社融增速環比在一個較合理的水平有助於穩定總體融資條件及總需求，同時盡快頒布資管新規的執行細則及過渡期的安排也有助於“非標”資產有序退出，降低“踩踏”風險。中長期制度建設方面，金融去杠杆不能“單兵突進”，平穩去杠杆需要財稅體制改革及低質量信用資產平穩退出機制等方面的配合。

　　蘇莉認為，近期及后續可能出現的違約案例是我國信用債市場去除剛性兌付面紗之后呈現的信用風險本來狀態，信用風險的還原和釋放將促使信用債市場回歸信用風險定價的本源，引導投資者理性平衡信用風險與收益，有助於消除系統性風險的隱患。不過，在相對集中暴露信用風險的階段，也需要避免金融機構集體非理性和踩踏效應導致風險傳染性加劇。建議債券市場投資者提升信用風險識別和組合管理能力，對債券風險的暴露制定應對預案，冷靜應對信用風險。