“金融市場虛火上升，實體經濟卻無精打採”是業界對2008年后我國宏觀杠杆率過快上升局面的一個描述，“去杠杆”也成為近年宏觀經濟金融政策的核心指向。5月11日，央行發布《2018年第一季度中國貨幣政策執行報告》，其中一篇專欄文章《中國宏觀杠杆率的新變化》指出，2017年宏觀杠杆率趨穩，且影子銀行籌資、政府違規舉債等推升宏觀杠杆率的因素開始出現變化，未來我國宏觀杠杆率有望進一步趨穩。

　　杠杆率增速已放緩

　　“2017年之前的一段時期，我國宏觀杠杆率上升較快，2012-2016年年均提高13.5個百分點。隨著供給側結構性改革深化、經濟穩中向好及穩健中性貨幣政策的有效實施，2017年我國宏觀杠杆率上升速度明顯放緩，全年上升2.7個百分點至250.3%。”央行一季度貨幣政策執行報告中，有關宏觀杠杆率新變化的專欄文章如是稱。

　　其中，企業部門杠杆率為159%，比上年下降0.7個百分點，是2011年以來首次下降，2012-2016年年均則增長8.3個百分點。政府部門杠杆率為36.2%，比上年下降0.5個百分點，2012-2016年年均則增長1.1個百分點。住戶部門杠杆率為55.1%，比上年高4個百分點，增幅比2012-2016年年均增幅略低0.1個百分點。

　　類似表述在近一年的多個重要經濟會議或高管的公開發言中都曾出現過。例如今年1月下旬，中央財經領導小組辦公室主任劉鶴在世界經濟論壇年會上就介紹，從去年四季度開始，宏觀杠杆率增速已經有所下降，且各方面的風險防范意識正在強化，剛性兌付和隱性擔保的市場預期正在改變。不到一個月前，央行行長易綱在國際貨幣與金融委員會會議上也表示，2017年非金融部門杠杆率僅略有上升，公司部門杠杆率有所下降，金融部門內控杠杆取得了階段性成效。

　　影子銀行籌資受遏制

　　對比來看，自2008年全球金融危機后，為提振經濟出台的“4萬億”計劃使信貸、M2和社會融資規模快速膨脹，也帶來了高杠杆的問題。金融體系與實體經濟在資金方面“旱澇不均”，金融泡沫風險有所加劇，實體經濟則面臨失穩風險上升的隱患。恆大集團首席經濟學家任澤平指出，過去十年間我國宏觀杠杆率快速上升的成因包括：高儲蓄率、間接融資為主、國企承擔社會公共職能以及經濟結構性扭曲推高實體經濟杠杆率﹔影子銀行助力實體部門加杠杆，空轉套利推高金融體系杠杆率﹔政府債務增長加快，經濟增長放緩等。

　　央行專欄文章還指出，貨幣化進程較快，特別是市場經濟推進、大規模城鎮化、房地產市場發展、外向型經濟快速擴大等因素，也階段性地推升了杠杆水平。

　　中國宏觀杠杆率是否存在“危險”受到熱議。國家信息中心經濟預測部研究人員鄔瓊分析稱，杠杆的使用在經濟發展中具有重要作用，適度的杠杆率不僅能夠提高資金的配置效率，而且能夠促進經濟增長，但如果杠杆使用不當，則會造成信用違約頻發、金融機構不良貸款陡升、資產價格崩潰，最終導致金融危機的全面爆發。

　　效果也有所顯現。央行文章介紹，2017年宏觀杠杆率趨穩的主要原因，就包括供給側結構性改革取得明顯成效，穩健中性貨幣政策及結構性信貸政策效果顯現，以及地方政府融資擔保行為進一步規范等。具體來看，“金融監管加強，金融市場不斷完善，對影子銀行導致杠杆率上升的狀況有所抑制”、“地方政府債務約束硬化，政府融資擔保行為規范”等推升宏觀杠杆率的因素開始出現變化。

　　未來逐步結構性去杠杆

　　央行表示，未來我國宏觀杠杆率有望進一步趨穩，並逐步實現結構性去杠杆。值得一提的是，過去一段時期我國宏觀杠杆率增長較快，與我國經濟的結構性特征和發展階段不無關系。今年4月初，中央財經委員會第一次會議指出，要以結構性去杠杆為基本思路，分部門、分債務類型提出不同要求，地方政府和企業特別是國有企業要盡快把杠杆降下來，努力實現宏觀杠杆率穩定和逐步下降。

　　東方証券首席經濟學家邵宇認為，結構性去杠杆就是一種平衡術。將去杠杆的重點放在國有部門的僵尸企業、地方政府和高負債的房地產企業和重工業，對其他行業和資產負債表健康的企業則應該加以鼓勵。

　　他還指出，貨幣與流動性管理政策並不是惟一選擇，宏觀審慎與微觀的金融監管也可以發揮重要的補充作用。另外，財政政策的“減稅”也可以改善企業的內部現金流，從而起到去杠杆的作用。總之，去杠杆是個系統性和整體性任務，故需要用“寬框架”指導政策制定，加強部門間和政策間的統籌協調，才可以防范去杠杆過程中出現的各種風險。

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