2018年僅僅過去一個多月，全球金融市場給予了全部投資者一記重拳：先是全球債券市場迎來拋售狂潮﹔繼而在普遍看漲股票偶數場和看跌市場波動率的呼聲中，全球股票市場迎來恐慌拋售的狂潮，一時間上演10年前的“2008”和30年前的“1987”﹔波動率急速上揚，避險情緒發酵，但是黃金價格卻在1月底創下1366美元/盎司之后未再顯著上揚，和黃金同屬傳統避險資產的日元也止步不前，瞬間一切資產均是風險資產、無險可避因處處風險。國內市場亦受連帶影響，股債匯頻現三殺，其中尤以股票市場波動為最，國債收益率在市場緊張情緒的氛圍下略有企穩，但依然缺乏顯著的做多動能。

　　展望春節后債券等大類資產的表現，從定價機理看，股票等風險資產和債券等無風險資產相對價值的變化體現出一個根本性原則：除非國債收益率等無風險資產收益率持穩甚至下行，否則資產和利率之間的風險博弈必將導致風險資產收益率不會持續高於現金。因此在全球利率周期更加顯著上行的經濟周期作用下，風險資產的估值下修，然而2017年以來“看業績、選行業、重票息、輕利得”微觀交易不僅不會衰敗，反而可能更加趨於極致。就債券資產而言，國債和信用債兩者需要區分對待。

　　春節前后，10年期國債收益率或維持4.10%的頂部區域，然而缺乏趨勢性下行的機會。我們從10年期國債期貨的估值收益率角度來看，4.10%是截至目前國債期貨相對於CTD券貼水最高時刻的估值收益率，此后國債期貨貼水修復，至今維持和現券平價的水平，此種情況可類比於2017年一季度，在經濟增長、通脹、貨幣政策等基本面因素維持平穩的情況下，4.10%的估值收益率水平將是一季度10年期國債收益率的上行頂部。然而2018年開年以來國債長短端期限利差和波動率出現低位同步回升的狀況，流動性供需環境的改善推動短端收益率下行，導致期限利差逐步陡峭化，當前10年期和1年期期限利差已經修復至2017年一季度的水平，走出了本輪債券熊市以來難得一見的“牛陡”行情，從期限利差的形態切換來看，2018年一季度的陡峭化已經突破了2017年期限利差的下行通道，也就預示著期限利差或維持30BP的平坦化底部，由此推算3.80%或也將成為1年期國債收益率一季度的頂部。從期限利差形態切換的概率來看，春節之后國債期限利差切換至短端收益率上行引致的“熊平”的概率較大。

　　但是債券市場依然存在較大的內外擾動風險。外部風險來自於國際金融市場的傳導。內部風險則來自於國內貨幣政策和監管政策的異動，前者來自於流動性回籠帶來的短端資金利率波動，根據央行2月9日發布的信息，“臨時准備金動用安排（CRA）”累計釋放流動性近2萬億元，到期將帶來流動性壓力，不過由於央行已經連續12個交易日暫停公開市場操作，在節后CRA到期回籠之后，為熨平資金利率波動，央行或重啟公開市場操作，一季度流動性供需整體無虞﹔后者來自於市場擔憂的《關於規范金融機構資產管理業務的指導意見》正式版本預計將於本月底發布，關於過渡期、打破剛兌和淨值管理等市場聚焦的問題或將得到最終答復，盡管金融業態重塑已經不可逆轉地進入模式重塑期，但是短期內監管政策落定對債券市場情緒的沖擊亦不容忽視。

分享讓更多人看到