美股大幅下挫

　　華爾街不眠夜：VIX空頭意外“翻車”

　　“我曾賺到的錢多得荒唐。我本打算買一套漂亮的公寓和汽車，或者帶我父母去度假，但現在一切都過去了。”周二（2月6日），美國網上社區Reddit上，一位用戶名為Lilkanna的交易員發帖子訴說了自己的辛酸經歷：一夜之間損失400萬美元，這相當於他三年的收入，其中還有一些信任他的投資者的錢。

　　日前美股自高位回調，相伴而生的是“恐慌指數”VIX的強勢回歸，這令一度“閉著眼睛就能賺錢”的做空VIX策略頃刻之間如大廈傾倒。不僅是Lilkanna，不少知名投行、對沖基金也都在這場“事故”中“翻車”。那麼，VIX波動對資產配置有何指導意義呢？

　　恐慌指數大漲打破“風險平靜區域”

　　VIX指數（Volatility Index），即芝加哥期權交易所波動率指數，是以標准普爾500指數期權的隱含波動率計算得來，因其廣泛用於反映投資者對后市的恐慌程度，又稱“恐慌指數”。XIV ETN則是當下流行的一種做空VIX的交易票據。

　　“恐慌指數”VIX的走勢與美股走勢呈負相關關系，即美股漲、VIX跌﹔美股跌，VIX漲。2017年至2018年1月，伴隨著標准普爾500指數的穩步上行，投資者對於美國股市的信心穩定，VIX指數則維持震蕩走低跡象。Wind數據顯示，2017年VIX整體波動較為有限，在8.56-17.28區間窄幅運行。XIV ETN交易一度被業內稱為“穩賺不賠”的策略，也是當年“最為擁擠”的交易。

　　然而,這一切在2月5日畫上了句號。是日，美股大跌帶動一直震蕩走低的VIX突然大漲116%。2月6日，VIX再度飆升，盤中最高至50.3，為2009年3月以來首次突破50關口。XIV ETN市場也因此上演了一場集體割肉出逃的戲碼。

　　根據帖子內容，Lilkanna是在三年前開始涉足XIV ETN交易，5萬美元的本金快速增長至400萬美元，其中150萬美元屬於其他投資者。

　　不過，在上周五和本周一，美國股市暴跌的過程中，VIX大幅上漲，其中本周一，VIX波動率指數一度激漲115.6%，儼然成了交易員唯恐避之不及的“滑鐵盧”，Lilkanna便成了VIX空頭“慘敗”的縮影。

　　不僅是散戶，據媒體此前提及，手中持有XIV ETN最多的某機構，或將成為本輪恐慌出逃的最大輸家。公開數據顯示，該機構手中的XIV ETN頭寸高達479萬單，按照上周五收盤價115.55美元/單計算，總價值逾5.5億美元﹔而在XIV ETN大跌收於15.43美元/單之后，瑞信所持有的頭寸賬面價值大幅縮水4.8億美元，已不到0.7億美元。

　　此外，野村証券旗下的一款類似產品，ProShares做空標普短期恐慌指數ETF（SVXY），也因為此次VIX暴跌被暫時停盤。

　　“從做空波動率角度來說，它是一種傾向於大概率事件的策略，因此，在市場的平穩期做空波動率是不錯的選擇。但像近日這種大幅波動，盡管發生的概率非常小，但這並不代表不會發生。”北京盈創世紀總裁韓冬在接受中國証券報記者採訪時表示，從策略本身來看，大多數情況下是賺錢的，但這個策略並沒有做好應對這種小概率風險發生的准備。

　　中國波指：本土的VIX

　　“除了做空VIX損失慘重外，當前國內流行的商品期貨CTA、風險平價策略也有可能遭受較大影響，因連日來‘中國波指’同樣持續走高。”長江期貨期權部負責人李富表示。

　　在反映美股期權隱含波動率變化的VIX大漲之際，中國版“恐慌指數”——“中國波指”本周也出現快速拉升。2月7日，該指數一度升至24點，創下近十個月新高。

　　“中國波指”是指，2016年11月28日由上交所和中証指數公司發布，主要是反映投資者對未來30天上証50ETF波動率的預期，簡稱“中國波指”。

　　同樣作為衡量市場情緒的指標，“中國波指”也是重要的衍生品標的，可作為投資者管控風險的有力工具。

　　東証衍生品研究院期權分析師田鐘澤表示，由於中國波指反映的是50ETF波動率的預期，因此，在中國波指偏高時，與50ETF相關的風險資產（比如大盤藍籌股等）風險相對較高，需警惕回調風險，這時也可以選擇配置一些50ETF的認沽期權來對沖市場的下行風險，而中國波指數值相對平穩時，往往意味著市場走勢平穩，可以適當考慮配置一些與50ETF相關性高的風險資產。

　　光大期貨期權部分析師張毅也認為，中國波指的變化也可以作為上証50ETF是否會出現大的波動行情的先行指標。比如，在2015年初上漲行情時，中國波指震蕩走高，提前預示了后期50ETF加速上漲行情，但其后股市見頂階段，高居不下的中國波指也反映出了避險情緒的高漲。近期中國波指的急速上漲與50ETF的大幅暴跌走勢同步出現，又給投資者提供一個生動的例証。

　　韓冬表示，從上証50ETF期權角度來看，目前中國波指還未能充分發揮其代表性，因為中國對沖風險工具較為有限，造成風險定價傳導機制並不流暢，因此，只是當成一個借鑒、參考的指標。未來，隨著中國上市更多衍生品工具等，波動率指數才更有意義。

　　巧用波動率預警市場風險

　　一般來說，波動率指數不僅可以監測市場變化和投資者情緒，還能夠有效識別和管理市場風險，因而備受市場關注。在田鐘澤看來，波動率指數變化是為資產管理機構和其他投資者提供管理風險的重要參考工具。

　　“波動率指數與金融資產具有負相關關系，一般來說，金融資產上漲時，波動率指數往往下跌，而在金融資產急劇下跌之時，波動率指數又會迎來快速上揚。在波動率指數處於相對平穩的時期，市場情緒相對樂觀，此時可以適當多配風險資產。而在波動率指數偏高時，市場恐慌情緒蔓延，則需要警惕市場下行風險，這時可以選擇配置以VIX為標的的相關產品來對沖市場風險。”田鐘澤表示。

　　張毅表示，由於VIX能夠反映投資者對於股市波動的預期，因此，在大的下跌行情過程中，源於投資者對於股市預期后市波動程度會更加激烈，這種對空頭市場的天然恐慌情緒會推升VIX大漲。由此可見，在VIX由平緩波動到出現向上跡象時，就是投資者要考慮對於美國股市投資部位進行適當調整資產配置的重要信號，一種是適當減少美國股市的多頭部位，另一種是適當運用標准普爾500的認沽期權或者VIX期權等，提前為下跌行情提供一定程度的保護。

　　以2018年美股走勢為例，1月份美國股市繼續上揚，標准普爾指數連創新高，但在VIX指數上，1月29日就已出現上漲跡象，並創出一個多月來新高，2月2日更是創出半年高點17.31，這就提醒投資者對於此前已經連續上漲多年的美國股市可能要進行下跌防護。

　　不過，市場上也有一些不同的聲音。李富認為：“以黃金價格與VIX指數為例，從歷史數據統計來看，不論美國還是國內市場，兩者之間均未表現出明顯的正相關。實際上，市場多種因素都可能造成VIX波動，指數並不具備完全反映市場波動率走勢的能力，因此對於投資決策參考的意義相對有限。VIX設計的初衷也是為了預警市場風險，因此作為倉位增減的依據或更為有效。”

　　韓冬也認為，波動率劇烈變化時，市場會存在套利的空間，但這種行為僅是一個短期操作，不宜進行長期投資。“波動率主要反映當前的市場情緒，而進行資產配置是一個長期、持續的事情，因此要保持客觀、理性，應將風險與收益控制在合理水平，不要被一時的市場情緒變化所左右。”□記者 馬爽

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