周末特稿

　　近期，A股市場再現調整，而大宗交易日趨活躍，機構頻繁收集籌碼，某老牌私募機構在1個月內豪吞近10億元市值“大宗貨”。市場人士表示，有大股東趁股指處於低位，明為借大宗渠道減持，實為左手倒右手，為后續股價拉升埋下伏筆。

　　機構尋大宗籌碼

　　過去半年，A股市場低迷，在屢次調整中，重要股東大幅減持的案例明顯增多。興業証券數據顯示，財報窗口期過去后，5月產業資本活躍度提升，6月減持進入加速階段。6月至今，增持金額為29億元（5月為79億元），減持金額為109元（5月為119億元）。

　　一邊是產業資本減持，一邊是不少PE、私募等機構借機囤貨。“過去兩個月我們一直在尋找機會加倉，自去年5月清倉以來，我們空倉近一年。”深圳一家管理規模近50億元的私募公司負責人陳裡（化名）說。

　　他表示，“市場短期內難以看到趨勢性行情，可以預見三季度還會不斷反復，但是現在確實是底部區域，有不少好票超跌，值得買入。”據陳裡透露，過去兩個多月，其加倉規模已接近20億元。

　　不過，在二級市場直接買入難度大。“通過二級市場買入，一是不一定能買到合適的價格，二是容易造成股價異動，所以我們傾向於走大宗渠道。”實際上，陳裡加倉的20億元籌碼當中，有一半倉位是通過大宗交易的方式獲得。

　　“現在市場情緒不佳，大家由去年的牛市思維變為了熊市思維，拋售股票的機構給出的折扣具有足夠的吸引力，大部分在10%以上，而去年這個時候大宗都是要溢價至少10%的。”陳裡說。

　　值得注意的是，陳裡這樣的私募機構在近期市場並不罕見。Wind數據顯示，僅6月1日至6月23日，滬深兩市共有1263筆大宗交易成交，較5月同期的774筆大增63%﹔而機構專用席位參與情況無論是金額還是成交筆數都較5月大為增加。

　　“6月成交的活躍，一方面有大股東解禁的因素，另一方面有機構收集籌碼的緣由，我身邊不少朋友都有類似操作。”陳裡表示，去年全身而退的資金，還是有足夠的意願在底部區域建倉。

　　深圳另一位管理著中等規模資金的私募人士透露，“近期已把手下的研究員放出去，尋找一些好標的。對於一些重要股東急於減持，能有較好折價水平的優質股，基本上是有多少吃多少。”

　　大股東減持玄機

　　值得注意的是，近期的大宗交易，有不少重要股東減持。不過，此間既有真減持，也有不少是左手倒右手，為后續的股價拉升埋下伏筆。“我們接的不少籌碼，其實並不是真減持，我們只是代持，有相應的分成協議。”陳裡透露。

　　他舉例稱，“現在價位比較低，我們先成立一個資管計劃，然后大股東通過大宗交易方式拋售給資管計劃，而這個資管計劃實際的受益人是減持的大股東，我們主要賺取管理費和超額收益費用。”

　　大股東如此做主要在於避稅。根據法規，限售股解禁轉讓時，需要繳納高額的所得稅，稅率高達20%。應納稅所得額=限售解禁轉讓收入-（限售股原值+合理稅費），其中限售股原值和合理稅費在限售轉讓收入中佔比較小，所以應繳所得稅主要取決於限售轉讓收入，即減持價格越低，所繳納的稅費越少。

　　興業証券報告指出，在減持中，有的股東通過“過橋交易”，將股份低價轉讓給特定的接盤方，從而降低應繳的所得稅。這類接盤方可以是股東的關聯人（如親友），也可以是特定的中介機構。將股份轉讓給親友，可以保留這部分股份的收益權。未來股價上漲時，再從二級市場賣出，增值部分不用再繳所得稅。有的上市公司股東，先將股份出讓給特定中介機構，然后再從中介機構購回，實現“洗股”。“洗股”后，限售股變為普通股，未來可以不受限制，根據二級市場上的情況擇機賣出。

　　華東一家上市公司有關人士透露，“雖然大股東表面上減持力度很大，但是很多案例並不是真減持，最近市場那麼差，公司也釋放了不少利空消息，股價非常難看，對於大股東而言，是一個比較好的減持避稅時機。”該人士透露，大股東減持的股份，大都被其他關聯賬戶承接。諸如上述“左手倒右手”的大宗減持，實際上可以視為一種變相的利好消息。

　　暗藏交易機會

　　考慮流動性和沖擊成本后，目前大宗交易通常以折價成交為主，但也有一部分以溢價形式成交。這種溢價成交的大宗交易同樣可能潛藏投資機會。

　　興業証券報告指出，當出現溢價大宗交易時，通常有兩種可能。一是買方掌握了該股票的某種秘密利好消息，擔心該信息進一步擴散，而且由於買入量較大，來不及通過連續競價的方式收集籌碼，所以不惜以溢價方式通過大宗交易成交。這種情況整體上反映的是該投資者對股票未來表現非常看好。但如果成交量較小，需要警惕利用大宗交易迷惑投資者抬高股價。二是大宗交易伴隨著上市公司控制權的轉移，即買方需要購買足夠多的股票以獲得上市公司控制權。陳裡說，“熊市中大宗主要以折價交易為主，一旦出現溢價交易的情況，明顯是大機構急於獲取籌碼，這些機構可能掌握了某些重要信息，但是通過二級市場有較高的沖擊成本，還不如通過大宗交易小幅溢價的方式獲取足夠的股票。”

　　此外，興業証券報告表示，根據大宗交易的邏輯，推薦兩類投資機會，一類是“低估值+高折價”，另一類是“溢價+大額成交”。通過事件研究方法進行回測，這兩種案例在事件發生后60個交易日內均有較好的事件效應。其中“低估值+高折價”案例在60個交易日的絕對收益和相對收益分別為6.87%和3.28%，而“溢價+大額成交”案例中“高溢價”的子類在60個交易日的絕對收益和相對收益分別為12.05%和6.28%。

　　近期的大宗交易，有不少重要股東減持。不過，既有真減持，也有左手倒右手，為后續股價拉升埋下伏筆。“我們接的不少籌碼，其實並不是真減持，我們只是代持，有相應的分成協議。”一位私募人士透露。□本報記者 黃瑩穎

　　漫畫/張驪潯

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